立足廣東，輻射全國(guó)：中國(guó)聯(lián)塑為國(guó)內(nèi)最大塑料管道生產(chǎn)商，市場(chǎng)主要位于華南，自成立以來(lái)公司以廣東為中心，產(chǎn)能逐漸遍布全國(guó)。截至2012年6月底公司在全國(guó)11個(gè)省份擁有14個(gè)生產(chǎn)基地，合計(jì)產(chǎn)能約160萬(wàn)噸，市場(chǎng)份額約16%；目前仍有4個(gè)省份的6個(gè)基地正在建設(shè)中。
塑料管道需求長(zhǎng)期向好：目前我國(guó)塑料管道市場(chǎng)供給略大于需求，前20大企業(yè)市場(chǎng)份額由2003年的30%提升至50%，且集中度仍在不斷提升。隨著城市化進(jìn)程的加速，包括市政工程改善、住房建設(shè)等配套投資的增加，塑料管道的需求仍長(zhǎng)期向好。預(yù)計(jì)到2015年需求將達(dá)1,200萬(wàn)噸，復(fù)合年增長(zhǎng)率約為8.9%。
政策出臺(tái)保障需求：住建部2010年提出“十二五”期內(nèi)將對(duì)我國(guó)城市市政基礎(chǔ)設(shè)施投資7萬(wàn)億元的投資方案用于解決城市供水、燃?xì)�、熱力管網(wǎng)等市政設(shè)施不能有效滿足城市發(fā)展的需求等一系列問題。同時(shí)期內(nèi)我國(guó)還將建設(shè)3,600萬(wàn)套保障房，保障房建設(shè)將占房地產(chǎn)投資總額約25%，今年我國(guó)保障房投資約9千至1萬(wàn)億元，粗略以塑料管道占投資3%計(jì)算，預(yù)計(jì)今年保障房將推動(dòng)塑料管道需求約300億元。此外，水利部提出的未來(lái)十年共計(jì)4萬(wàn)億元，約合年均4,000億元的水利改革投資亦是塑料管道需求的增長(zhǎng)點(diǎn)。
產(chǎn)能擴(kuò)張步伐放緩：隨著經(jīng)濟(jì)增速的放緩，產(chǎn)品需求受到一定影響，公司已將今年產(chǎn)能擴(kuò)充33萬(wàn)噸計(jì)劃降至13-23萬(wàn)噸。未來(lái)2-3年新增產(chǎn)能主要位于云南、山東及海南等新市場(chǎng)，具體產(chǎn)能規(guī)劃將根據(jù)需求而定。我們認(rèn)為公司已渡過(guò)產(chǎn)能高速擴(kuò)張時(shí)期，未來(lái)發(fā)展將更多依賴內(nèi)生增長(zhǎng)及渠道管理及品牌宣傳。
成本下滑，毛利率穩(wěn)定：2012上半年P(guān)VC產(chǎn)品銷價(jià)同比下滑5.3%，但受成本下滑影響，毛利率提升2.2個(gè)百分點(diǎn)至25.9%。8月下旬以來(lái)，PVC價(jià)格低位反彈5%，但我們認(rèn)為由于需求受房地產(chǎn)調(diào)控仍受壓制以及供給大于需求導(dǎo)致產(chǎn)能利用仍較低（約54%）等原因影響，價(jià)格持續(xù)大幅提升可能性不高。
估值及投資建議：我們認(rèn)為未來(lái)兩年公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)力仍來(lái)自產(chǎn)能擴(kuò)張，但由于需求受經(jīng)濟(jì)增速下滑影響，公司收入增速較過(guò)去幾年將出現(xiàn)明顯下降，原材料價(jià)格相對(duì)低位將使毛利率維持在穩(wěn)定水平。綜合DCF及相對(duì)估值法，我們認(rèn)為公司合理價(jià)值為4.3港元。首次給予“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)4.30港元，相當(dāng)于7.7倍、7.1倍2012及2013年市盈率； 1.8倍、1.5倍2012及2013年市凈率。